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李 晗

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降息为平衡改革和增长争取时间  

2014-11-25 09:12:22|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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中国央行(中国人民银行)周五晚上意外宣布降息,是2012年7月以来的首次降息。这也是周三国务院重申解决融资难和融资贵之后央行作出的直面反应。

和之前降息措施略有不同,此次降息政策的设计更为复杂。

首先,此次是非对称降息,在下调存款基准利率25个基点的同时大幅下调贷款基准利率40个基点。这传递了较强地宽松支持经济的信号。

不过,同时此次降息还加入了改革元素,进一步扩大存款上浮区间,由之前的10%上调至20%,这也是利率市场化上又一重大举措。此次降息加利率市场化改革的组合似乎显示央行试图说服市场其稳健货币政策并没有改变。

此次降息对包括我们在内的市场是一个意外,如果我们看三季度央行货币政策执行报告以及上周国务院“融十条”很难找到降息的暗示或者信号。

此外,就在周五降息前,市场讨论更多的是降准而不是降息,市场的焦点更多集中在“融十条”中贷存比调整部分,因为如果非银同业存款被加入贷存比考核的话,虽然这会使得银行贷款能力大幅提高,但是同样会由于缴交存款准备金而被锁住超过1.5万亿(人民币,3181亿新元)的流动性。因此对降准的猜测远超过降息。

我们认为央行去年以来尝试了大量的创新性量化工具后,最终重启传统货币政策应该不是一个容易的抉择。

中国货币和信用市场的割裂一直是中国经济面临的一个很大的挑战。今年债券市场的大牛市以及货币市场利率的大幅下滑并未能转换为融资成本的下滑。

央行三季度货币政策执行报告显示非金融企业与其他部门贷款加权利率较二季度小幅上升1个基点至6.97%。此外,个人住房贷款加权平均利率也连续八个季度走高,由2012年9月的6.20%上升至6.96%。这对本已经摇摆的房地产市场带来下行压力。

对于中国高融资成本,我们一贯认为是结构性问题造成的,而货币政策不是能解决结构性问题的万能药。当然我们可以找到很多解释为什么中国央行需要降息的理由,譬如低通胀和实际利率的走高等,不过我们认为此次降息更多显示决策者对融资成本居高不下失去了耐性。我们认为与其说降息是对经济下滑作出的反应不如说是对融资成本高企不下作出的反应。

当然对于一般居民储户来说,此次降息的直接影响并不大,因为浮动区间的上浮或多或少可以弥补25个基点下调对存款利率的影响,就在央行宣布降息不久,部分中小银行已经宣布将充分利用20%的浮动区间。此次非对称降息对银行息差将产生冲击,短期内将成为银行让利实体经济局面。从正面的角度来看,此次降息将降低存量融资成本。房地产市场将成为较大的受益者,存量融资成本的回落在不良贷款抬头周期中对缓解银行资产质量起到帮助,从中期来看,此次降息对银行的影响好坏参半。

不过就如我们之前表示的,货币政策本身无法解决结构性问题。降息能否最终解决融资难问题不是一个包赢的赌博,不然的话央行早就这样做了。事实上,降息可以降低存量融资成本,但是随着银行息差的减少,银行是否愿意显著降低增量融资成本还是面临很大的不稳定性。此外,最为重要的是,中国并未完全解决预算软约束的问题。大型国企依然是央行的核心客户。  因此,市场对于降息是否只是使得大型国企受益的担忧并不是杞人忧天。虽然国务院上周宣布了融10条,并加入部分鼓励银行贷款的措施,但是国务院提出的只是提纲,还需要下面相关监管部门出台具体措施,这可能还需要一些时间。

此次降息是否意味着中国将正式进入降息周期通道呢?我们对此持有怀疑态度。最终要解决融资难的问题还是要通过改革,此次降息可以为平衡改革和增长争取更多的时间。我们认为创新性的定向政策依然是解决融资难和融资贵的最佳政策。明年PSL(抵押补充贷款)可能会是焦点。

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